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Outlook 2019

La terminación de un año, de una década, es siempre una buena excusa para hacer una pausa y mirar hacia atrás sobre lo que ha sido un año para Contrato Marco y los mercados de capitales en general.

Para nosotros, 2019 ha sido un año de sembrar y cosechar.  Más que duplicamos nuestra comunidad en número de suscriptores a nuestros canales digitales; logramos un acuerdo con la fintech 2Transfair; organizamos el Consorcio Colibrí al que se han vinculado algunas de las instituciones más importantes del mercado de capitales local, con la expectativa de doblar el número de miembros para 2020.  El equipo ha crecido y se alista para los nuevos retos que depara el nuevo año y obtuvimos los primeros reconocimientos en medios al realizar la primera operación de blockchain para el mercado de derivados en Latinoamérica.  Y en todo este recorrido seguimos haciendo lo que nos propusimos desde el principio: hacer más simple el mercado de derivados.  Ese mantra es el que nos motiva a seguir obteniendo resultados.

Desde el punto de vista de los mercados de capitales globales, destacamos cuatro tendencias: la diversificación de los ingresos sigue siendo una prioridad estratégica de las infraestructuras, impulsados fuertemente por la negociación de derivados y los negocios de datos del mercado, donde la oferta de la London Stock Exchange Group (LSEG) por Refinitiv, marcó un punto de inflexión importante para el futuro.  La consolidación de los líderes globales a través de fusiones y adquisiciones, buscando desarrollar una oferta global para los grandes bancos corporativos global tuvo su punto más destacable con la oferta (rescindida) de la Hong Kong Exchanges and Clearing Limited (HKEX) por la misma LSEG.  De otro lado, la regulación de las operaciones de derivados, particularmente de los derivados compensados, sigue siendo un determinante de la reconfiguración de un mercado global de us$600 trillones.  Finalmente, pudimos ver una evolución en la oferta de soluciones para acercar a los inversionistas institucionales al mercado de activos digitales, una tendencia que creemos será la más importante en esta nueva década.

La atención de los mercados de capitales en Latinoamérica estuvo enfocada en los cambios de gobierno y su impacto en el mercado cambiario.  Una vez más, una década más, en la que Latinoamérica va y viene en su desarrollo económico y desperdicia el potencial que tiene para desarrollar un mercado común, una agenda política hacia la libertad y el progreso y un desarrollo económico basado en su potencial exportador hacia mercados desarrollados.  A nivel de mercados, Chile y Colombia avanzaron fuertemente en la adopción de los estándares de Basilea III, mientras que los países del G20 (Argentina, México y Brasil), mantuvieron su rezago en el cumplimiento de la agenda regulatoria para el mercado de derivados, por lo que seguramente habrá desarrollos estructurales en la nueva década.

En Colombia habría que destacar en 2019 el estudio de la Misión del Mercado de Capitales 2 (MMK2), y la regulación que se expidió para reconocer los mitigantes de riesgo de las operaciones de derivados como deducibles en el cálculo de la exposición crediticia.  La MMK2 resultó corta de expectativas en relación con el impacto que tendrán las nuevas tecnologías tanto en el espacio regulatorio, como en las costumbres de los consumidores.  No obstante, es una contribución enorme para el mercado y una agenda interesante a desarrollar los mercados locales en el futuro inmediato.  La regulación de la Superintendencia sobre los colaterales es sin duda una de las más importantes reformas al mercado de derivados en la década porque va a cambiar estructuralmente la forma como se conciben el manejo del colateral en las tesorerías.  Y es precisamente ese espacio el que esperamos simplificar con nuestro producto Colibrí.

Una nueva década: una nueva oportunidad

Mike Bodson, presidente y director ejecutivo de DTCC, dijo que 2020 será un año dominado por el impacto de los eventos geopolíticos, la digitalización y los valores tokenizados, y la agenda del FSB para 2020 confirma que el foco global está en las fintech y los activos digitales.  Nosotros creemos que las infraestructuras seguirán consolidándose y concentrándose, a pesar del surgimiento de jugadores de nicho en el corto plazo (fintech).  Los activos digitales tendrán una penetración mucho más fuerte en el mercado institucional hasta convertirse en una inversión indistinta a los activos tradicionales.  Por supuesto, la inteligencia artificial y el blockchain en la negociación y en las actividades de compensación y liquidación traerán grandes eficiencias y una disminución en los ingresos de las infraestructuras, que deberán redoblar esfuerzos para mantener su rentabilidad, sobre todo en la analítica de los datos del mercado.  En 2020 veremos más migraciones de la tecnología tradicional hacia RPA y procesos en la nube; mientras las soluciones en blockchain logran el espacio necesario para su consolidación.

En Latinoamérica tenemos una oportunidad enorme.  Casi única.  La década pasada terminó con un desempeño destacado de varias startups que se convirtieron en unicornios, y XP Investimentos que realizó su IPO y se convirtió en la cuarta más grande del mercado en el 2019.  Esto solo refleja que una nueva clase empresarial está surgiendo en la región para ofrecer soluciones enfocadas en la creación de valor para sus 650 millones de consumidores.  El ecosistema regional de inversión se ha duplicado en el último año e inversores como SoftBank, Andreessen Horowitz, Sequoia, Accel, Tencent y otros están haciendo apuestas grandes en startups en la región.  Eso seguramente traerá una reconfiguración en nichos de mercados de capitales e integraciones entre actores locales que buscan consolidar una base regional.

En Colombia debemos capitalizar esa oportunidad.  La economía digital trae desafíos para la infraestructura de mercado que debe generar la confianza que permita que las instituciones financieras participen de ese mercado.  En Colombia tenemos una enorme oportunidad para atraer la inversión que cree los nuevos empleos de la economía digital y las empresas que paguen los impuestos para superar las dificultades acumuladas por años.  En Colombia contamos con uno de los escasos Centros de la Cuarta Revolución Industrial para apoyarnos, crecemos en el número de fintechs en la región, las autoridades (empezando por el Presidente) están dispuestas a unirse en esta causa, y el sector empresarial también.  Esta debería ser la década en la cual Colombia y Latinoamérica sorprenden al mundo no solo por sus valiosos recursos naturales o agrícolas, sino por su capacidad para desarrollar mercados financieros basados en blockchain, inteligencia artificial, analítica de datos y computación en la nube.

Este nuevo año, esta nueva década, es una oportunidad para que todos los actores de la industria, los participantes del mercado y el ecosistema que lo respalda, comencemos a avanzar para transformar los modelos de negocio y adoptar la tecnología que nos permite desarrollar mercados de capitales basados en la experiencia del cliente y no en sus productos.  Debe ser la oportunidad para impulsar la industria hacia el uso de las tecnologías que han probado solucionar las ineficiencias, las dificultades y los costos de la década pasada.  Debe ser la oportunidad para avanzar hacia delante de los otros mercados.  De nuestro lado, tenemos muchos planes, queremos contribuir a ese desafío solucionando los problemas que vivimos en el pasado, queremos contribuir haciendo más simples los mercados de capitales.

Este es un año emocionante, a nuestros clientes, nuestros amigos, a nuestro equipo, nuestros inversionistas, a quienes han confiado y a quienes nos siguen; a todos ellos muchas gracias por un maravilloso 2019 y un próspero 2020.

Feliz año¡

Outlook 11-19

En el mes del Día de Acción de Gracias, el precio del Bitcoin mostró una tendencia negativa, pasando de usd$9,200 para cerrar en usd$7,600 después de haber llegado a un mínimo de usd 6,600; mientras que las otras criptomonedas también mostraron precios a la baja.  Sin embargo, esto no fue un obstáculo para que los mercados continuaran desarrollando su cobertura hacia clientes institucionales: CME Group, por ejemplo, anunció el lanzamiento de opciones sobre contratos de futuros de Bitcoin a partir de enero de 2020; Bakkt, filial de Intercontinental Exchange, expandió el servicio de custodia de Bitcoin a clientes institucionales, complementando una oferta que incluye ahora contratos de futuros liquidados físicamente.  Y para ello, IOSCO emitió una declaración sobre los riesgos y beneficios derivados de las iniciativas de criptodivisas estables (“stablecoin”) con un alcance global potencial (“global stablecoins”), y cómo la regulación del mercado de valores puede aplicarse a tales iniciativas.

En Latinoamérica, el Comité Regional del Financial Stability Board (FSB Americas Group), se dio cita en México para analizar las vulnerabilidades financieras regionales, la intermediación financiera no bancaria, las monedas estables (stablecoins) y su impacto en la estabilidad financiera y los incidentes cibernéticos.  Así mismo, la Asamblea General Anual de la Federación Iberoamericana de Bolsas (FIAB), destaca rol de la tecnología en el futuro de las bolsas de valores; mientras el Banco Central de la República Argentina (BCRA) en su último Informe de Estabilidad Financiera, advertía que el uso de las stablecoins podría generar riesgos similares a los de los depósitos en moneda extranjera.

Por su parte, en Colombia los mercados recibieron con mucha emoción la realización, por nuestra parte, de la primera operación de intercambio de garantías usando tecnología blockchain, la primera del mercado de derivados en Latinoamérica y una de las primeras en el mundo.  En línea con ello, el Banco de la República de Colombia publicó un ensayo sobre los criptoactivos, en el que señala que la regulación debe concentrarse en los intermediarios y en la interacción con el sector financiero tradicional.  Entretanto, entra en funcionamiento primera plataforma de crowdfunding regulado (A2censo) desarrollada por la Bolsa de Valores de Colombia.

En el mercado global de derivados, dos estadísticas llamaron nuestra atención en noviembre:  por un lado, JP Morgan se convirtió en el mayor distribuidor de derivados, según los últimos datos del Bank for International Settlements (BIS) con usd$43,5 trillones en nocional de derivados OTC a fines de 2018, mientras que Citibank está en segundo lugar con usd$42,2 trillones (como referencia, el PIB de Estados Unidos es de usd$22 trillones).  Por otro lado, un análisis de las 50 más importantes entidades globales de contrapartida central (CCP) reflejó que tienen usd$740 billones como margen inicial, y usd$210 billones como garantías en caso de incumplimientos, por lo que el riesgo sistémico es de casi usd$1 trillón.  Por esta razón bancos y administradores de fondos han pedido una revisión de los procesos en caso de incumplimiento, preocupados porque las pérdidas se pueden externalizar a los miembros compensadores y usuarios finales.

Mientras tanto, el mercado global de derivados OTC sigue creciendo.  BIS señaló que el nocional de los derivados OTC llegó a usd$640 trillones a junio de 2019 (7.5X el PIB global).  En ese contexto, reguladores de Estados Unidos anunciaron que implementarán el “standardized approach for measuring counterparty credit risk” (SA-CCR) para medir el riesgo de crédito de contraparte para contratos derivados bajo las reglas de capital regulatorio.

Al tiempo, las infraestructuras mantuvieron su protagonismo con dos noticias: Eurex Clearing compensa primera operación de un cross-currency swap, y la SIX y Euronext anunciaron su intención de hacer una oferta de compra de Bolsas y Mercados Españoles.  Finalmente, y casi en la misma fecha que Contrato Marco, pero con un presupuesto mucho mayor, JP Morgan en asocio con una fintech desarrollaron una plataforma basada en DLT para facilitar el intercambio de efectivo en las operaciones de derivados de manera más eficiente que las cámaras de compensación globales.

En Latinoamérica, los bancos centrales de Brasil, Perú y México bajaron sus tasas de interés.  Así mismo, el Banxico anunció que publicará una nueva tasa de referencia que siga las recomendaciones del Financial Stability Board (FSB), mientras que la Comisión para el Mercado Financiero de Chile publicó en consulta la normativa para la implementación de Basilea III.

En Colombia el mercado de derivados alcanzó us$34 billones con corte a octubre, según el Banco de la República.  Y en una decisión de su Junta Directiva, el Banco de la República mantuvo estable su tasa de interés.

Outlook 10-19

Y lo logramos.  En octubre completamos con éxito la primera prueba piloto en Colibrí, una solución para facilitar el intercambio de garantías de operaciones de derivados OTC basada en blockchain, convirtiéndose en una de las primeras operaciones sobre blockchain para el mercado de derivados en el mundo, y la primera en Latinoamérica.  El piloto mejora la eficiencia en la administración de las garantías, elimina el riesgo de cumplimiento y proporciona un registro seguro del colateral (comunicado de prensa aquí).

Octubre fue, además, un mes en que las autoridades hicieron pronunciamientos que generaron consternación y desilusión tanto para los mercados de derivados, como para los entusiastas de blockchain y las criptomonedas.  Por un lado, la European Banking Authority (EBA) decidió que para el cálculo del capital necesario para mantener el nivel de riesgo en niveles tolerables según los estándares del Fundamental Review of the Trading Book (FRTB), los bancos deberían incluir los ajustes de valoración de sus operaciones de derivados en la estimación de las utilidades y pérdidas, lo cual hace más difícil (volátil) para el mercado la determinación del capital necesario para esas operaciones.  Por otro, en reunión del G7, el Bank for International Settlements (BIS) presentó un reporte sobre las monedas estables (stablecoins), señalando que las mismas representan un riesgo sistémico para los mercados financieros; lo cual fue replicado por el Comité Regional del FSB que puso el tema sobre la mesa en la agenda regional de Latam en México.

Al tiempo, la U.S. Securities and Exchange Commission (SEC) presentó una orden de restricción contra la ICO de Telegram por us$1.7 billones para su propia blockchain (Telegram Open Network, TON).  La SEC busca evitar que Telegram inunde el mercado estadounidense con tokens digitales (Grams) que se vendieron ilegalmente (Regulation D), pues la SEC los considera “contratos de inversión”.  Pero la SEC también rechazó un último intento de crear un fondo cotizado en bolsa (ETF) de Bitcoin promovido por Bitwise Asset Management en conjunto con NYSE Arca, pues en su opinión no cumplía con los requisitos legales para evitar la manipulación del mercado u otras actividades ilícitas.  Hasta la fecha, la SEC ha rechazado todas las propuestas de ETF sobre Bitcoin, citando la manipulación del mercado y las preocupaciones por actividades fraudulentas.  Y para completar, Facebook enfrentó una serie de deserciones de Visa, Mastercard, PayPal, Booking Holdings, eBay, Stripe y Mercado Pago a su proyecto de criptomoneda (Libra), quienes fueron “notificados” de una mayor supervisión a su actividad de pagos en el evento de mantenerse vinculados a Libra.  Por ello, Zuckerberg se presentó ante el Congreso que le formuló preguntas sobre Libra y la forma como está controlando actualmente la información de sus usuarios en su plataforma.

A pesar de esto, tal vez la noticia más importante del año se produjo cuando Xi Jinping hizo público su apoyo a la tecnología blockchain, y pidió que China liderara este campo de innovación, lo cual generó incremento de precios de las compañías chinas dedicadas a esa tecnología y un movimiento al alza de las principales criptomonedas: el Bitcoin creció de us$7.400 a us$9.500 en tan solo tres días.  No es una sorpresa, pues China ya había anunciado su decisión de avanzar con una moneda digital emitida por su banco central (CBDC).

De otro lado, autoridades e infraestructuras mantuvieron su avance hacia las tasas de referencia que reemplazarán la Libor.  El Banco Central Europeo (ECB) publicó por primera vez la Euro Short-Term Rate (€STR) y reemplazará la referencia EONIA; lo que permitió que London Clearing House (LCH) fuera la primera cámara en ofrecer compensación de swaps denominados en euros comparados con la nueva tasa de referencia €STR.  Así mismo, el Financial Stability Board (FSB) publicó su informe anual de progreso en la implementación de las reformas acordadas en el G20 a los mercados de derivados OTC, en el que destaca, si bien un estado avanzado de implementación, también un estancamiento en ciertas jurisdicciones, en particular en Latam.  Mientras tanto, Brasil y Chile iniciaron su proceso de modernización de la regulación cambiaria, que en Chile incluye las modificaciones relacionadas con el repositorio de transacciones de derivados OTC; y los supervisores de la Alianza del Pacífico acordaron una agenda de trabajo conjunta para mejorar la integración financiera.  Entretanto, en Colombia, tanto la encuesta de la Andi, como la de Fedesarrollo, señalan que la volatilidad del tipo de cambio es el principal problema de la industria local, lo cual se refleja en que para el mes septiembre el mercado de derivados movió us$30,8 billones en operaciones, según Banco de la República.

El ecosistema para la adopción institucional de las criptomonedas mantuvo su evolución en torno a una mayor penetración.  Intercontinental Exchange (ICE) anunció la ejecución de la primera operación en bloque en Bakkt Bitcoin Futures (BBF), lo cual se suma a la primera entrega física de Bitcoin contra un contrato de futuros; Swiss SIX Exchange (SIX) anunció la emisión para negociación en bolsa de un ETF con una combinación de Bitcoin y Éther, además custodiado en el Bitcoin Suisse Vault; la Association of National Numbering Agencies (ANNA) anunció que trabajaría en examinar cómo los ISIN pueden ser usados en la identificación de activos digitales como tokens y criptomonedas; y el Commerzbank, Deutsche Börse y MEAG, anunciaron haber completado la liquidación de una transacción de valores del mercado secundario legalmente vinculante a través de tokens, usados además como garantía en Eurex Clearing como contraparte central.  Y en Latam, la Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (ANBIMA) hizo público un estudio que tiene como propósito facilitar el análisis y la comprensión de los criptoactivos.

Por esto mismo, la World Federation of Exchanges (WFE) instó a la Financial Conduct Authority (FCA) del Reino Unido a no prohibir los derivados sobre criptomonedas para inversores minoristas, como dicha entidad lo había anunciado en un proyecto de regulación.  Tal vez en Colombia podríamos avanzar si logramos incluir algo dentro de la agenda regulatoria de la Unidad de Regulación Financiera que está publicada para comentarios.

En resumen, las grandes infraestructuras del mercado de capitales tienen una visión clara sobre el enorme potencial, para su crecimiento futuro, que representa la tecnología de libro distribuido (DLT).  En este mismo mes, el Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC) presentó su compromiso hacia un mercado sin fallas en la compensación usando automatización, caracterizada por un flujo de trabajo sin contacto, con una fuente de datos centralizada y la eliminación de casi todas las fallas.  Como lo señala DTCC, blockchain podría llevar a cero reconciliaciones en las operaciones del mercado.  Ese es solo el comienzo de su potencial.

Outlook 9-19

En septiembre, en Sibos, se presentaron varias aplicaciones de blockchain para el sistema financiero.  La industria de los mercados de capitales ha entendido que esta tecnología tiene beneficios tangibles (nuevos ingresos con modelos innovadores y costos operativos reducidos) y que se encuentra en medio de una profunda transformación.  La tokenización empieza a desarrollarse de manera progresiva: Societe Generale y Santander utilizaron Ethereum para emisión de bonos, el Banco Popular de China anunció que lanzará su moneda digital en noviembre, y el Banco de Chile presentó su visión sobre monedas digitales emitidas por el banco central en un foro de la OCDE.

Commerzbank y Nomura acordaron la documentación del margen inicial a través de una plataforma electrónica de negociación, revelando la conexión que siempre hemos visto entre productos de extracción de data, negociación de contratos e intercambio de colateral.  La experiencia debe ser digital de principio a fin si pensamos en hacer más simple los mercados de capitales.

Mientras Hong Kong Exchanges lanzara una oferta de adquisición sobre London Stock Exchange poniendo como condición un rechazo a la adquisición por Refinitiv; las infraestructuras empezaron a extender sus servicios a los activos digitales.  Seed SEF empezó pruebas para liquidación efectiva de swaps sobre Bitcoin con liquidación efectiva, Binance adquirió la plataforma JEX para impulsar su oferta de derivados sobre criptomonedas, y Bakkt lanzó el primer contrato de futuros liquidado físicamente sobre Bitcoin.  La Bolsa de Santiago, DCV y GTD anunciaron una alianza para desarrollar productos en blockchain, y la BVC en Colombia anunció el lanzamiento de plataforma de crowdfunding de deuda para pymes.

En el ámbito regulatorio global, LCH y Eurex Clearing anunciaron que empezarán a compensar swaps sobre la nueva tasa libre de riesgo, facilitando la transición de EONIA a €STR; LCH y CME harán lo propio respecto de la tasa SOFR en Estados Unidos; y CME anunció opciones sobre SOFR en 2020.  En Latam, el Banco de Chile actualizó la regulación de derivados para reconocer el close-out netting; ISDA exhortó a la Comisión Europea a adoptar algunas jurisdicciones como equivalentes para normas del margen (Brasil y México principalmente y Argentina, Chile y Colombia).  Los criptoactivos avanzan en la agenda regulatoria regional, la CVM de Brasil anunció la discusión de proyectos con criptomonedas y la Cámara de Diputados llevó a cabo una audiencia para ello.  En Colombia, la Superintendencia Financiera emitió la Circular sobre margen de solvencia de los establecimientos de crédito y publicó nuevamente el Proyecto de Circular que actualiza la fórmula de cálculo de la exposición crediticia de los derivados para incorporar el reconocimiento de las garantías otorgadas, proyecto fundamental para el desarrollo de Colibrí.

Finalmente, Basilea señaló que el mercado de divisas alcanzó en abril un promedio diario de us$6,6 trillones, mientras que se negocian usd$5,8 trillones diarios en derivados de tasa de interés, y los derivados estandarizados alcanzaron us$120,1 trillones.  En Colombia, el mercado de derivados alcanzó us$41,7 billones solo en agosto, y en septiembre se negoció el segundo volumen más alto en derivados estandarizados en bolsa.

Outlook 7-19

En Julio se reunieron los líderes del G20 y como es costumbre, recibieron el informe de avance sobre la implementación de las reformas regulatorias pos-crisis financiera.  Sobre el mercado de derivados, dijeron que la implementación de las reformas avanza, pero sigue siendo desigual, con particular énfasis en Latam donde hay mayor rezago.  Esto es importante para nosotros en la medida en que revela que Argentina, Brasil y México deberán acelerar sus reformas regulatorias, particularmente las del mercado de derivados (Chile publicó las normas sobre reportería en julio); y en ese proceso soluciones que simplifiquen el cumplimiento regulatorio, como Colibrí, serán bienvenidas.

El campanazo de Facebook con Libra y el contexto del G20, sirvieron para que se analizara el impacto de las big-tech en los mercados financieros y la forma como deben responder entidades y autoridades.  Mi visión para el retail es que a la consolidación natural de las fintech localmente, le seguirá una rápida ola de fusiones y adquisiciones regionales impulsadas por fintechs grandes (MercadoLibre, PayU, Nu Bank en Latam, por ejemplo).  Esa consolidación es la que enfrentará la oferta cada vez más digital de las entidades por un desarrollo de ecosistemas sobre plataformas muy sólidas en oferta de servicios.

Para los mercados de capitales la evolución será diferente, pues las entidades tradicionales mantienen la enorme ventaja de haber desarrollado los ecosistemas, y por lo mismo van a querer consolidarlos globalmente.  En julio, vimos a CFTC, BIS, IOSCO y FCA demostrando su disposición para simplificar los requerimientos para homologarlos globalmente.  Aquí la competencia es global, y la consolidación se dará alrededor de las entidades tradicionales que ofrezcan servicios globales, regionales y locales (Nasdaq entró a Argentina en julio).  También vimos a Latam avanzando hacia la penetración institucional de los activos digitales, BTG Pactual anunció emisiones por us$1 billon, Banxico presentó su visión de una moneda digital (CBDC), Brasil inicio su sandbox, Colombia se posicionó como el tercer mercado blockchain de la región y permitió la reapertura de Buda, y el Banco de la República en su reporte sobre los sistemas de pago ya dedica un capítulo al rol de los activos digitales.

La oportunidad que tenemos es llenando ese espacio en Latam, de manera eficiente, y en línea con los productos y desarrollos globales.  En Colombia el mercado de derivados (solo usd-cop) movió us$39 billones en junio, de los cuales casi us$30 billones son sin garantías.  Y allí es donde llega nuestra oferta con Colibrí.